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2015-07-01 03:18 来源:中国证券报
    中信证券

资金面或重现超宽松

央行重启逆回购并大幅降低逆回购利率,充分显示了其在压制长端利率上浮的同时,同样不希翼见到短端利率出现大幅反弹,单纯“锁短放长”的操作不是其真实意图的完整体现。27日,央行实施7年来第二次“双降”,大大超出市场意料之外。相比上次,本次“双降”是在基本面数据没有恶化,资金面不太紧张的情况下发生的。未来资金面可能将再次经历一段超宽松时期,但由于房地产销量持续好转,后续银行信贷投放节奏可能加快。同时,地方政府融资平台约束有所松绑、地方政府债券发行提速,预计三季度基础货币消耗将有所加快,本次超宽松维持的时间可能比4月降准带来的要短。

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资金最宽松时点已过去

近期央行实施定向降准并降息,核心原因在于基本面的弱势,同时对于短期内脆弱的股市和资金面均有一定程度利好。但大家最为关心的仍然是半年末时点过后的资金中枢问题,此后的中枢可能难以回到前期极度宽松时期,一方面,目前过会的企业数量较多,后期IPO发行量和频率还将继续保持高位:另一方面,在股票市场降杠杆的背景下,短期内同业资金可能受到影响,对短期资金面也存在一定制约。近期央行采取的种种对冲手段,逆回购利率可能隐合了对当前合意利率的引导,而降准则更主要在于对冲外占流出以及潜在的债券供给压力。因此,资金面最为宽松的时点已经过去,此后即使资金面较目前有所回稳,但恐难以回到前期绝对低点。

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货币政策“药不能停”

结合对6-7月份宏观经济数据的初步分析,大家认为经济数据在6-7月份可能还会有一个恶化的过程,如果股市在这段时间内调整,进一步抑制消费需求,可能会起到雪上加霜的作用。未来两个月的经济数据可能推动货币政策继续放松。6月份的“双降”证明在目前实体经济虚弱的情况下,货币政策“药不能停”。由于人民币国际化的政治需求,今年人民币汇率难以贬值,人民币可能被动跟随美金走强,货币条件的改善在汇率层面无法实现,央行仍需要通过压低实际利率来改善货币条件。

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继续降准空间在收窄

对降准的判断可以从基础货币缺口的角度来看,以M2达到目标增速12%计算,今年需要新增基础货币2.6-6.8万亿,在外汇占款流入为零的情况下,若仅依靠降准实现基础货币新增,则需要比年初至少降准2.5个百分点,目前已进行的全面加定向降准接近完成这一任务,再加上跨年度的PSL对基础货币的贡献,从基础货币缺口的角度来看,降准的必要性已经不大。当然,若下半年美国加息周期中出现大量资金外流,外汇占款显著减少,则被动降准仍会出现,但对于流动性的边际改善也有限。(张勤峰整理)

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